全球投资者都在等待即将于本周五召开的杰克逊霍尔央行年会指引市场以打破八月的平静，市场也静待欧洲央行行长德拉基和美联储主席耶伦在年会上的讲话，以寻找利率和汇率方向线索。主要货币对继续窄幅波动，不过英镑受退欧谈判无进展打压进一步跌至两个月新低，表现最弱。
市场似乎总是在急切寻找利率即将快速上行的证据
接下来市场最重要的关注是在投资者对于该年会的关注点无疑聚焦的美联储主席耶伦和欧央行行长德拉吉上。往年美联储都是关注中心，而今年德拉吉时隔三年再次参与也受到瞩目，并且市场正处在欧央行削减货币政策敏感时期。对于德拉吉，市场目前急切地想知道他对欧元升值、欧元区通胀放缓看法以及何时正式宣布QE削减计划。周三欧洲时段德拉吉发表了简短讲话，但没有提及货币政策和欧元汇率，上周也有消息称德拉吉不会在年会上释放货币政策的信号。那么不讲货币政策，应该会提及欧元汇率和欧元区经济和通胀前景，市场必将酌字酌句地解读其讲话。市场的第一反应应该会比较剧烈，等市场平静下来后，价格走势将恢复理性。由于欧央行经济强势复苏已是事实，加上欧央行逐步撤离宽松举措也仅是时间问题，因此欧央行政策转变应是必然趋势，从这个角度看，即使德拉吉干预欧元汇率，预计欧元回落的空间也应有限，甚至这种干预好会起到推动欧元加速升值的反作用。
欧洲央行在表述中拿掉了这样一句话：“If the outlook becomes less favourable, or if financial conditions become inconsistent with further progress towards a sustained adjustment in the path of inflation, the Governing Council stands ready to increase the asset purchase programme (APP) in terms of size and/or duration.” 这句话是说，如果经济情况或者金融环境再度恶化，那么欧洲央行不排除增加QE的规模以及拉长QE的时间。
将这样一句话从会后声明中去除，说明欧洲央行认为最危险的时候已经过去，但媒体却似乎认为欧洲央行有转为鹰派的可能性。事实上，欧洲央行也仍然表示，对通胀的预期保持大致不变，同时目前的购债计划至少会维持在今年的9月份，但加息议题完全没有被提上议事日程。
无独有偶，日本央行本周也作出了类似的表态。总体来说，欧洲和日本经济仍然在很大程度上取决于美国和中国经济的表现，同时通胀水平难以快速提高，这让两大央行保持着相对谨慎的态势，并不难以理解。但市场却仍然在急切地盼望这两大央行会快速转鹰，这成为目前市场上最为关键的纠结点。
我们来看这样两张图，第一张是美国10年国债和德国10年国债的利率走势，两者的利差在过去5年内最低水平为50个基点，平均水平大致为150个基点，而近期上升至220个基点，这在某种程度上说明市场颇有些焦急的心态——大家预期美国今年还要加息3-4次，而欧洲最快到年底会加息1次，那么这个时候是否应该看到更宽的利差呢？但同样去年市场预期美国会加息2-3次，欧洲不会加息，利差却保持得较为平稳，两者比较，我们可以发现市场对于加息的预期看高一线。
图:美国10年国债收益率 vs 德国10年国债收益率
如果说10年国债反映的是市场的长期预期，而这个预期有些难琢磨的话，那么3个月的LIBOR却应该有更加明确的定位，因为短期之内加息的步伐是可以大致确定的。但市场仍然出现了一点小的偏差，下图反映出3个月LIBOR与美联储政策利率区间中点的利差，从很长的一段时间来看，除非出现流动性极度紧张的状况，3个月LIBOR一般不会偏离联邦基准利率太多，一般高于利率区间中点20个基点左右的水平，这在某种程度上反映出流动性溢价。在加息周期中，3个月LIBOR会走势更加凌厉些，因为它反映出未来的加息可能性，但偏离值不会太大。从定价角度来看，美联储最快3个月加息一次，每次为25个基点，所以3个月LIBOR与基准利率的利差不应该高于常规利差（如果我们认为是20个基点左右）25个基点，换句话说，45个基点的利差是一个感官上的上限。因为理论上来说，这3个月中最多可能发生一次加息，而在正常状况下，考虑到各种不确定性，25个基点的额外“利益补偿”是相当可观的——因为一旦不加息，那么这25个基点就是白赚的。
然而目前3个月LIBOR却高于基准利率中点大约65个基点，换句话说，市场认为3个月之内甚至有两次加息的可能性。这种可能性当然不能说完全不存在，但也不太符合美联储至少每隔一次议息会议加息的可能性，因为每年虽然有8次议息会议，但一般重要决议只会在3、6、9、12月四次的会议上做出，因为这几次会议后有新闻发布会，美联储主席需要对类似加息的重要决议作出说明。
图：3个月LIBOR vs 联邦基准利率中点
总的来说，市场在年初的一波利率狂奔后，似乎对于货币政策紧缩有些过度紧张了，也因此对于某些央行的“不作为”显得有些焦急。这样的一种“焦急”体现为美国债券收益率的快速上升以及欧元、日元汇率的快速升值。我们很难说市场是否完全判断失误，但可以确定的是，这些交易背后带着过于明确的预期，也似乎显得有些“拥挤”了。
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