今年以来，日本经济明显改善，GDP增速回升，消费者信心好转，综合PMI回升，东京房价已超1992年高点，核心通胀创下近40年以来的新高，与欧美的衰退担忧形成鲜明对比，日本已走出通缩的阴影了吗？
今年以来日本经济持续修复。日本一季度GDP环比折年增速达到2.7%，较去年四季度的0.4%明显回升。日本综合PMI由去年11月的48.9%回升至5月的54.3%。核心通胀连续上涨，4月份达到4.1%，创下近40年高位。失业率降低至2.6%，低于过去十年平均水平。日经指数持续上涨，创下1990年以来的新高。
这一次日本经济的修复表现出更强的通胀预期和更高的加杠杆意愿。 当前，日本的通胀预期已上升至5%以上，大幅高于过去二十年的平均通胀率0.2%，日本居民杠杆率已从疫情前的63%上升到去年四季度的68.2%，日本企业杠杆率已连续四个季度上升，截至2022年四季度已达到118%。
日本财政刺激、政策导向、企业库存回补与贸易条件改善促成了经济的回升。 日本疫情后的财政刺激规模大幅高于过去四十年，且最新一轮财政刺激仍在实施当中；日本首相岸田文雄提出“新型资本主义”，核心是提高工资增速，并达到了初步的效果；日本今年以来仍受到企业库存回补的支撑；贸易条件的改善也助推了今年日本经济的修复。
当前日本经济仍受益于疫后消费及服务业需求的回暖，去年10月日本全面放开疫情管理措施后，入境旅游客流量明显上升，作为领先指标的消费者信心由30.8回升至5月的36.2，消费信贷增速上升使汽车等耐用品消费需求仍有韧性；企业贷款增速上升，企业设备投资对经济也具有支撑作用。
疫情后，日本老龄化程度进一步加深，2022年日本老龄化率已上升至29%，2022年总人口减少达56万人；日本全要素生产率尚未摆脱下降趋势，2023年3月为0.38%，低于过去十年的平均水平；其次，日本贸易依赖度高进一步上升，2022年达到39%，能源依赖度达到80%以上，经济状态易受海外影响。
日本首相岸田文雄在公布“新资本主义”政策后，虽提出促进创新、改革劳动市场等主张，但迄今仍缺乏实施细节。截至今年5月，岸田内阁支持率已降至33%的新低。在日元汇率走弱的影响下，企业成本进一步上涨，盈利增速回落，工资增速长期抬升的基础并不牢固。
日本受输入性通胀的影响更大，进口价格的回落可能拖累日本通胀的持续性。 通胀结构中，食品和能源占比也更高，食品权重26%，能源权重7%。
美国6月MARKIT制造业PMI为46.3，前值48.4，服务业PMI为54.1，前值54.9。欧元区6月制造业PMI为43.6，前值44.8，服务业52.4，前值55.1。英国6月制造业PMI录得46.2，前值47.1，服务业PMI录得53.7，前值55.2。德法制造业、服务业PMI均走弱，其中法国服务业PMI降至48。
6月17日当周，美国红皮书零售增速0.9%，前值0.4%，纽约拥堵指数回落，当周初请失业金人数与上周持平，连续三周维持在26.4万人；
2022年4季度-2023年1季度，美国经济再次陷入“技术性衰退”，但市场选择性忽视了这一信息。 早在2022年上半年，美国实际GDP连续两个季度环比负增长，引发了市场对于美国经济衰退的讨论和定价。这在概念上被定义“技术性衰退”。2022Q4-2023Q1又出现了国内总收入（GDI）意义上的“技术性衰退”，主要因为企业利润的收缩。
与GDP相比，GDI识别NBER定义的“实质性衰退”的效率更高。 相比GDP，无论是同比还是环比，GDI意义上的技术性衰退对实质性衰退的指示性都更好。在单一指标中，从技术性衰退推断实质性衰退而言，GDI环比最佳。实践中，多指标搭配使用的效果最好。
与GDP相比，GDI对周期的“顶点”（PEAK）更敏感，也能更早提供经济衰退的信号。 我们建立的PROBIT预测模型显示，截止到2023年1季度，GDI模型显示的美国经济衰退的概率为37%（2022Q4的概率为47%）——当概率上升到47%时，美国经济从未逃逸衰退。
今年以来，海外经济的典型事实之一是美国经济的韧性，但其对新兴国家的贸易拉动效应有所弱化。 印尼、越南、韩国等新兴经济体出口增速却接连走弱，越南对美国出口3月份降至-20%，印尼则下滑至-35%。中国总出口增速虽然维持高位，但对美国出口增速连续9个月负增长。
后疫情时代，美国进口需求更多地转移到了欧洲和北美（加拿大、墨西哥）。 欧洲主要受益于美国耐用品消费需求的激增，其中德国份额抬升幅度最大，主要集中在高科技产品、资本品、汽车等高值消费品等；北美则受益于美国石油进口的转移。
一是中国出口份额依然较高的低值日用商品；二是疫情后，中国份额快速上升，且其他新兴市场难以替代的产品。从前者来看，美国对中国依赖度较高的非耐用产品有：雨伞、玩具等。后者主要是铁路、有轨电车机车等。
2023年以来，日本经济明显改善，GDP增速回升，消费者信心好转，PMI接连上升，东京房价已超90年代，核心通胀创下近40年以来的新高，与欧美的衰退担忧形成鲜明对比，日本已走出通缩的阴影了吗？
（一） 日本经济修复的共性与特性：这一次通胀预期更强，加杠杆意愿更高
日本一季度GDP环比折年增速达到2.7%，较去年四季度的0.4%明显回升，私人消费增速由去年四季度的0.9%回升至2.1%，设备投资由-2.3%回升至5.6%。日本综合PMI由去年11月的48.9%回升至5月的54.3%。核心通胀连续上涨，4月份达到4.1%，创下近40年高位。失业率降低至2.6%，低于过去十年平均水平。日经指数持续上涨，创下1990年以来的新高。
一方面，日本的经济修复具有全球疫后修复的共性，服务业表现更好，出行旅游明显改善，疫情后房价增速上升。
日本制造业景气调查指数回落，非制造业指数则明显回升。近一年日本消费月均增速4.3%，疫情前十年（2009-2019）平均增速仅为0.6%，90年代（1990-1999）平均为0.9%。日本跨境入境人数今年已接近疫情前水平。疫情后，日本房价增速同样上升，今年3月首都圈二手公寓成交价增速11%，近畿圈6%，明显仍高于疫情前10年的平均水平（3%和3.1），并且东京地区房价已超过1992年的水平。
这次复苏不一样的是私人部门更强的通胀预期和更高的加杠杆意愿。
一方面，与历史上的复苏期相比，日本当前的通胀预期更高。在过去的二十年里，日本平均通胀率仅为0.2%，但当前，日本的通胀预期已上升至5%以上，根据消费者调查数据，认为未来12个月内价格上涨超5%的家庭占比已超50%。另一方面，相比以往时期，日本居民、企业部门加杠杆动力更强，日本居民杠杆率已从疫情前的63%上升到去年四季度的68.2%，日本企业杠杆率已连续四个季度扩张，至2022年四季度升至118%。
（二） 什么促成了日本经济的修复？财政力度、政策导向与库存回补
财政力度大幅上升是日本本轮修复的主因之一，疫情后日本财政刺激规模明显高于过往四十年的水平，最新一轮财政刺激仍然在实施当中。 疫情后，日本的财政支出占GDP比重由2019年的17%提高到2022年的26%。日本出台了四轮大规模经济刺激计划，总计约340万亿日元，达到2019年GDP的60%。2020年4月、12月及2021年11月，日本分别推出约117万亿、74万亿和79万亿的财政支出计划，主要用于补贴企业、居民以及投资等。2022年11月，为应对通胀和能源价格上涨，日本新出台了一轮总额约29万亿日元的财政刺激计划，在今年1到9月期间将使家庭电费支出削减20%。
日本新一届政府更加注重居民收入的提高也是本轮修复的重要原因。 新任首相岸田文雄提出了“新型资本主义”主张，通过收入再分配并促进“增长的良性循环”，核心是提高工资增速，而工资增速是扭转通缩预期的关键。以实现财富分配和长期增长。2023年，岸田文雄提高工资增速的主张初步达到了一定的效果，日本2023年春斗薪资 谈判增速达到3.8%，创下1993年以来的最高水平，去年增速仅为2.1%。2023年4月，日本全行业现金收入增速达到1.65%，明显高于疫情前十年平均增速-0.01%，尤其是服务工资大幅增长。工资增速上涨是形成工资-通胀螺旋的关键因素，也决定了通胀能否持续。
日本工会在每年春季进行的集体谈判，称为春斗谈判（SHUNTO），谈判结果在参与谈判的工会和企业之间具有约束力，但也被视为一个基准其他企业在进行自己的工资谈判时可能会参考。
日本年初以来的企业库存回补也促成了经济改善。 日本2022年10月全面放开入境管制后，目前仍受益于旅游、消费等需求的修复。日本自身疫后修复的周期也存在滞后性，当前仍处于向疫情前增速靠拢的阶段，修复具备潜力；从库存周期的角度看，疫情后，日本库存增速的虽然有所回落，但今年年初以来日本制造业企业库存增速仍有库存回补行为，且消费品与生产资料的库存增速均上涨。
日本高度依赖进出口贸易，能源自给率较低，所以国内经济基本面状况受汇率和大宗商品价格影响显著。2022年3季度之前，在美元大幅升值和能源价格大幅上行的背景下，日本贸易条件恶化，国际收支账户转向逆差（服务贸易比较优势在疫情管控的背景下难以发挥）。但2022年3季度以来，趋势得以逆转，能源和进口价格同比增速下行，贸易条件趋于改善。截止到2023年5月，进口价格和石油、煤炭、天然气价格同比增速已经转负。
日本去年10月全面放开疫情管理措施后，作为领先指标的消费者信心及消费信贷增速均上升，消费者信心由去年10月的30.8回升至5月的36.2，消费贷款增速由去年去年四季度的1.4%回升至一季度的2.9%，企业设备贷款增速由3.8%回升至4月的4.8%。疫后修复带动服务业及制造业均改善，截至5月，服务业PMI回升至55.9，制造业PMI回升至50.6。
但困扰日本经济的中长期矛盾依然存在。疫情后，日本老龄化加重的深层次矛盾仍未能缓解，截至2022年底，老龄化率已上升至29%；日本全要素生产率尚未摆脱下降趋势，2023年3月为0.38%，低于过去十年的平均水平；其次，日本贸易依赖度高的现实并未改变，疫情后，日本贸易总额占GDP比重上升至39%，随着欧美经济衰退压力上升，全球总需求回落，日本出口增速也难以独善其身，截至今年5月，日本出口增速已降至1.2%。
日本首相岸田文雄在公布“新资本主义”政策后，虽提出促进创新、改革劳动市场等主张，但迄今仍缺乏实施细节。截至今年5月，岸田内阁支持率已降至33%的新低。此外，居民工资收入的长期上涨依赖于企业利润的回升，日本工业企业利润增速已呈现回落趋势，增速由2021年的44%降至今年一季度的9%，在日元汇率走弱的影响下，原材料成本使企业成本增速也进一步上涨，工资增速长期抬升的基础并不牢固。
日本进口依赖度高，受输入性通胀的影响更大，进口价格的回落可能拖累日本通胀的持续性。 日本在能源、粮食等领域高度依赖于进口，截至今年4月，日本能源、纺织、食品产品的进口依赖度分别达到89%、50%、21%。日本通胀结构中，食品和能源占比也更高，食品权重26%，能源权重7%。当前，日本的能源和食品等进口价格增速均已明显回落，4月燃料进口价格同比降至-16%，食品降至2%。通胀中枢能否维持在2%尚需观察。
（1） 本轮日本经济的修复表现出更强的通胀预期和更高的加杠杆意愿。 当前，日本的通胀预期已上升至5%以上，大幅高于过去二十年的平均通胀率0.2%，日本居民杠杆率已从疫情前的63%上升到去年四季度的68.2%，日本企业杠杆率已连续四个季度上升，截至2022年四季度已达到118%。
（2） 日本财政刺激、政策导向、企业库存回补与贸易条件改善促成了经济的回升。 日本疫情后的财政刺激规模大幅高于过去四十年，且最新一轮财政刺激仍在实施当中；日本首相岸田文雄提出“新型资本主义”，核心是提高工资增速，并达到了初步的效果；日本今年以来仍受到企业库存回补的支撑；贸易条件的改善也助推了今年日本经济的修复。
（3） 当前日本经济仍受益于疫后消费及服务业需求的回暖，去年10月日本全面放开疫情管理措施后，入境旅游客流量明显上升，作为领先指标的消费者信心由30.8回升至5月的36.2，消费信贷增速上升使汽车等耐用品消费需求仍有韧性；企业贷款增速上升，企业设备投资对经济也具有支撑作用。
（4） 疫情后，日本老龄化程度进一步加深，2022年日本老龄化率已上升至29%，2022年总人口减少达56万人；日本全要素生产率尚未摆脱下降趋势，2023年3月为0.38%，低于过去十年的平均水平；其次，日本贸易依赖度高进一步上升，2022年达39%，能源依赖度达到80%以上，经济状态易受海外影响。
（5） 日本首相岸田文雄在公布“新资本主义”政策后，虽提出促进创新、改革劳动市场等主张，但迄今仍缺乏实施细节。截至今年5月，岸田内阁支持率已降至33%的新低。在日元汇率走弱的影响下，企业成本进一步上涨，盈利增速回落，工资增速长期抬升的基础并不牢固。
（6） 日本受输入性通胀的影响更大，进口价格的回落可能拖累日本通胀的持续性。 日本能源、食品产品的进口依赖度分别达到89%和21%。通胀结构中，食品和能源占比也更高，食品权重26%，能源权重7%。能源和食品等进口价格增速均当前已明显回落，4月燃料进口价格同比降至-16%，食品降至2%。通胀中枢能否维持在2%尚需观察。
美国6月MARKIT制造业PMI为46.3，前值48.4，服务业PMI为54.1，前值54.9。欧元区6月制造业PMI为43.6，前值44.8。服务业52.4，前值55.1。6月17日当周初请失业金人数与上周持平，维持在26.4万人；续请失业人数176万人，前值177万人。持有失业保险人群的失业率1.2%；美国6月12日当周新增职位数量降至117万，前值271万，美国各行业活跃职位数量降低。